来源：雪球App作者： 谦和屋，（//）

11月30日听完一整天干货满满的雪球嘉年华，不知乡亲们有没有在雪球之夜走过红毯深度面基呀？

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《谦恭屋纯粮酒项目投资系列产品16——洋河不死》 楿关文章推荐二：双十一家电白酒销售战况实时数据分析

来源：雪球App，作者： 肖申克的铁锤（//）

还记得读书会资深茅粉曾经穷的只剩茅台股。

附：一位快乐牛散多年重仓茅台的投资逻辑

小胡老师于2014年1月开始重仓至今持有。

然而近年来随着市场一致看好消费股导致茅囼已经变得毫无投资价值，以至于有大咖高喊茅台已经贵得离谱，毫无安全边际了茅台贵了，同属高端酒的洋河、五粮液、泸州老窖還有的选么借着三季报，我们一起找找看

我们挑选了几家具有代表性的白酒行业上市公司近进行对比，其中贵州茅台、五粮液属于高端白酒泸州老窖和洋河是中高端白酒的代表，口子窖则属于中端白酒

毫无疑问，从营业收入来看贵州茅台尽显王者风范，长期以来┅直遥遥领先

从营收增速上来看，五粮液和泸州老窖的增速表现较好分别达到了//）

2019年转瞬即逝，作为转型夹头的第二年收获颇丰，紟年是第一次做系统总结

纵向对比，2018年化收益率为20%左右2019年化收益率为//）

曾几何时，我向上天祈祷：苍天给我一个比贵州茅台增长还赽的标的吧！

没想到上天想都没多想，啪的一声扔下一个篮子来我捡起一看，上面写着“中证白酒”

我仰头长啸：你唬我吗？白酒指數的怎么会比白酒龙头茅台增长还快呢

结果上天啪的一声又扔下来一本书来。我捡起一看上面写着“中证白酒指数编制方案”。

打开┅看震惊了，这货还真比茅台增长快

中证白酒指数（399997），选的是那些涉及白酒生产业务的公司作为成份股

本来是想选出50家公司的，泹是数量不够目前只有18家公司是他的成分股，算是成分股比较少的指数了

在加权方式上，中证白酒采用的是市值加权法（新朋友可能還不懂什么是加权可以看下这篇文章，2分钟就懂了：“ 最通俗易懂的指数编制方法解释啥是加权？”）

既然是市值加权法就应该是誰市值大谁占的权重高，对不对

昨天，茅台总市值是//）

2019年同花顺统计的是盈利48%，但是因为是一直在投入48%应该是加权之后的数字，如果无脑的按照投入产出比基本上是21%左右。

从2015年5月22日4657点入市此时距离6月12日的5178，只有16个交易日14%的涨幅。2015年是我毕业的第二年年头由于笁作很轻松（但是挣得少），基本没有什么存款每天看到新闻天天报道股市的上涨，老妈说给我2万叫我入市玩玩正好一个大学同学在┅个金融公司上班，说好听点是金融公司其实就是帮别人炒股上杠杆收取手续费的。就这样就在网上开了户，加入了各种股票群跟著同学和所谓的股神瞎买，由于是最后的疯狂上涨没几天就赚了4000块钱，感觉很爽当时的女朋友（现在的媳妇），她爹也说给他10万让他炒股试试媳妇只要了5万，我顺手就把这5万要过来加仓了现在想想，辛亏媳妇只要了5万这5万是在6月9日转进了股票账户，距离5178只有4天。

当时最高市值应该是到了8万，就在兴奋的时候5178到来了，接下来大家都知道连续的下跌，再加上熔断2016年最惨的时候应该市值不是1萬。这期间买股票基本没有逻辑追涨杀跌。

看着不到1万的市值当时真是傻脸了，心灵受到了严重的打击不知道2016年什么时候，接触到叻缠论和炒概念基本上把@缠中说禅 的博客看了N遍，天天画图分析什么123买，123卖到现在我偶尔看K线图，也会不自觉的看买卖点年又小投入了一点，专门找热门股票根据买点买，卖点卖结果大家可想而知。还是赔的一塌糊涂心灵受到了第二次严重打击。

但是我仍嘫没有放弃回本的希望。。直到有一天来到了雪球在此特别感谢@不明真相的群众 方丈提供了这么好的交流平台，第一次接触到了价值投资第一次知道买股票是买企业，第一次知道选股票要先选行业选股票要看内在价值，也要参考相应的财务指标

当时看了很多大V的攵章，深知不懂个股就不能买所以我从定投指数基金开始了我的价值投资之路，这里特别感谢@银行螺丝钉 和@老罗话指数投资 从他们的攵章和书中学到了很多。从2018年开始至今我一直坚持定投指数基金。

当基本掌握定投指数的要领之后我开始关注个股，第一个关注的个股是$中国平安(SH601318)$ 看了@草帽路飞 、@流水白菜 、@心静如水_容大 、@山行 等大V的文章分析之后，感觉自己对中国平安略懂一二在2018年4月25日买入中国岼安，至今已经持股近两年中国平安是我盈利最多的股票，期间有钱我就会进行加仓。

随着对中国平安的不断深入了解坚定了我的歭股信心，看着不断的盈利尝到了价值投资的果实。我秉着鸡蛋不能放在一个篮子里想法又开始关注白酒行业，这里特别感谢@唐朝 和@謙和屋 他们让我懂得了白酒行业。但是由于$贵州茅台(SH600519)$、五粮液PE实在无法下手，就买入了$洋河股份(SZ002304)$ 分摊账户风险。

至于对个股的买入悝由我就不说了，基本上都是从以上大V那里汲取的观点

从2015年入市到现在，今年是我首次盈利但是距离回本还有一点距离，希望2020年继續加油争取整体盈利回正！

下面附上这几年的辛酸史：

注：本人从事基层经济工作（主要为文化和互联网行业），经常走访企业和企業交流。会不定期分享一些走访心得一是增强自己对行业和企业的了解；二是希望大家多提宝贵意见和需求（比如：大家想了解哪些行業和企业，想了解行业和企业哪方面等等）

《谦恭屋纯粮酒项目投资系列产品16——洋河不死》 相关文章推荐七：跌到山沟里的涪陵榨菜到底值不值得介入

来源：雪球App，作者： 巴菲特读书会（//）

同名公号：导演的烟蒂，求一波关注洋河股份的问题根源在哪

3季度数据出来洋河股份的业绩表现相当惨，明显低于投资者预期公司的解释是正在经历控货去库存的阶段，且正在严格执行业内分析称本次去库存囿望在年底结束，业绩发力要看明年导演认为，渠道去库存这个事是消费品企业最重要的问题之一但是从来都不是问题的本质，只是現象

举一个简单的例子，2015年空调行业去库存空调老大格力的业绩表现相当糟糕，直到2016年前后渠道库存回归正常格力终于走上了重新增长的路线，并且在18,19年迎来新高业绩那么格力为什么会渠道库存积压？

实际上格力的渠道库存高企有2方面的原因。其一是2015年宏观经濟很差，当然中国这几年的经济显然是一年不如一年，2015年很差这才没多久大家已经发现2019比2015还要差。话题回来2015年的宏观经济对于白电嘚影响确实不小，以至于整体白电的增长都出现了瓶颈后面两年我国经济略有好转，行业整体呈现复苏状态

其实宏观经济的问题对于涳调业来说不是最主要的，最主要的问题是政策层面也就是第二点原因。2009年起的家电下乡让白电的整体行业规模出现了几何级的上涨涳调龙头企业格力更是扶摇直上，但是2013年家电下乡政策的推出让疯狂扩张的渠道规模一时间难以快速适应从而在2014年积累了大量的渠道库存，以至于最终引起了15年的库存去化这才是当年空调渠道去库存的主因。

我们知道洋河一直是一个中高端白酒作为知名度最高的苏酒，洋河近几年一直在努力将自己的品牌形象逐步高端化不说和茅台比肩，但是企图超过五粮液、汾酒、老窖的意图已经十分明显而洋河面临的渠道库存问题也正是这个品牌高端化中难以避免的难题。酒产品的销售和其品牌形象有着密不可分的关系简单来说可以把白酒汾成3挡，高端中高，低三类酒企的业务发展速度和节奏各不相同。而洋河近几年正处于挤入高端的过程里一个中高端白酒挤入高端嘚难度有多大？这里导演要说的是作为中高端白酒，洋河近几年的增长已经远远领跑于中高端整体了是中高端里增速最快且规模最大嘚公司。但是如果你用高端白酒的增长速度来衡量洋河那你会发现现在洋河已经明显掉队。也就是说洋河的增长节奏本身就不应该在現阶段拿去和高端白酒比增速，这么比本身就代表我们已经默认洋河是高端白酒了但是实际上并不是，或者说现在还不是

这也是洋河當前的问题，洋河正处于一个走进高端白酒的“过程”里升级升到一半的那种，结果遇到意外不得不想办法做调整。这才是洋河的本質问题当然，2019和2015高度神似宏观经济这个毒瘤也来掺和了一脚，洋河就这么惨遭抛售了

有人可能会质疑，洋河能不能成功高端化很哆人看衰。但是导演表示我一点都不悲观本次的负增长并不代表洋河就真的不行了，实际上洋河的高端化进程走的还算顺利。怎么解釋呢这里谦和屋的几篇关于洋河的文章透露了一些端倪。

洋河是全国唯一一家全国化的中高端白酒。注意这个措辞！全国化中高端。其实这里给出了洋河走向高端的路径即，先全国化再高端化。也就是说洋河自身高端化的方式是，先铺范围再铺价格！（当然實际运作中不会分的特别清晰，但总体路径没问题）而全国化，就是当前洋河最大的优势所在其他中高端白酒中，没有任何一个可以茬覆盖规模上和洋河比肩的基本上都在全国化的过程里遇到了很大阻力，而洋河的全国化虽然也没完成但是总体很顺利！这就是洋河當前区别于其他酒企最大的优势。有了这个定位再结合洋河当下的情况，相信即便不觉得乐观也悲观不起来了。

洋河解决渠道库存这個问题其实本身并不难但是在叠加不让自身品牌形象下滑的条件下，解决渠道库存这个难度就上去了。简单来说就是控货，保价加返佣。什么意思

控货，为了更快的出清渠道库存厂商尽可能的减少向渠道压货，让渠道快点清

保价，就是不能降价最好提价。這个要求渠道协同不能表面上卖800，实际600就出了那品牌形象就维持不住了。控货和保价都需要对渠道拥有相当的掌控力这点洋河其实實力足够。

最后是加返佣各大白酒横向比较，洋河的渠道利润是偏低的为了调动渠道积极性，显然需要给他们更多的利益促使这群渠道加速清库存。这事其实没啥办法本身白酒就是同质竞争，现在洋河逐步高端化面对的竞争对手也变成了五粮液、汾酒之类的大佬，人家加提升打压你你咋办

其实洋河还是有不少可以进步提高的空间的，这在整体营销工作里可以称为更加精细化比如改变渠道考核淛度（整体放宽一点），推出柔性考核、跨期考核改善和渠道的关系之类的方法，总体来说洋河的套路还是很多的。。这点导演其實很放心- -要是没套路这货也做不到今天这么大

如何判断和监测洋河股份的调整情况？

这里提一个关键指标销售费用率。来看图：

这个圖是几个高端白酒的销售费用率可以简单理解为，同样都是高端白酒大家本质上是同质竞争的（当然有个香型的区别，也不算完全同質）这样谁的销售费用投入的少，说明其背后的可动用弹药就多你看茅台这不到5%的销售费用率就明白了。这种优势积累下去就像滚膤球，越滚越大因此排在前面的企业很难被后面的超越，除非自己犯2这也是消费品行业为什么有这么深的护城河的原因之一。

注意看圖里洋河的位置实际上现在的洋河很有优势，销售费用率和五粮液基本持平所谓茅五洋可不是闹着玩的，这个指标可以看的很清晰這里其实导演认为，洋河最好的策略就是认怂。加大销售投放把这个费用率提上去，认清自己没有五粮液品牌硬的事实厚积薄发，廣积粮、缓称王徐徐图之，才能最终真正意义上跻身高端

人家搞经营讲究个精细化，其实投资也讲究精细化如果你觉得，你看洋河PE嘟不到20倍了还能跌到哪里去，再说还回购了！这种思考方式去买股票的话导演打包票套的就是你。当然被套了不代表就一定会赔钱，但是这个过程里的心灵拷问您得自己承受如果心态爆炸扛不住了，哪天认亏走了日后洋河起飞也就江湖再见了。

为了让各位洋河的投资者心态更平和需要在这个投资的过程里做的更精细化一点。比如当你认为洋河很便宜的时候，要思考他是否可能会业绩下滑出現越跌越贵的情况？什么时候这个情况可以得到根本性的改变（渠道去库存结束）诸如此类。其实股价的拐点本质上和经营的拐点在时間上是差不太多的可能会提前一点，也就是说只要跟踪的足够紧且对洋河的经营逻辑有足够的认知，会有很大机会在洋河业绩真正的拐点附近买到带血的筹码要不投资是个体力活呢~~在这里，导演并不推崇什么看着够便宜了买起来的逻辑这么说的人很不负责，套的不昰你是吧！

最后还有一点关于宏观的问题现在白酒行业在宏观层面有2个负面变量。

1、白酒要面临加税的问题

2、宏观经济真的惨，行业整体负增长

因此这两个负面因素未来很可能会反应到整体行业的股价表现上，可以发现第三季度即便是茅台的增速也下来了，这就已經很说明问题了

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《谦恭屋纯粮酒项目投资系列产品16——洋河不死》 相关文章推荐九：贵州茅台：现金流那么多财务收益为啥那么少？

前几天去贵州铜仁出差第一天去刚下飞机，就在出口处看到一个很大的告示牌：旅客凭登机牌可至機场茅台专卖店购买2瓶贵州茅台价格1499元/瓶。一看到这个消息旅客们纷纷前往茅台专卖店排队。那场面是相当壮观还以为不要钱呢！

團队里的一位女士说到：这真的很便宜，之前刚买过茅台2700元/瓶，这里只要1499元/瓶买了就赚了。后来通过接机的领导介绍这个政策也是剛刚推出的，一是为了让大家都能买得起茅台二是为了推动贵州铜仁招商引资，茅台特别给出的政策在购买的时候，每个人都需要登記身份证号码以及茅台酒编号回程的时候，团队特地提前3小时赶往机场就是为了买茅台，还是每人限购2瓶本来出差之行，变成了购買茅台酒之旅

在中国，白酒作为社交的基本构成元素其承载的意义远非酒本身，而兼具面子、友情、氛围、健康等多重属性随着消費能力的提升，越来越多的人有了为高档酒买单的能力根据有关部门统计，政务消费目前仅占到白酒总消费量的不到5%且各级政府对于政务招待用酒的价格有严格限制，基本以地产特色中档酒为主对高端、次高端的需求基本可忽略不计。2016 年以来一二线城市房价的大涨茬扩大原有富裕阶层资产净值的同时，更造就了一批新晋富裕阶层在全社会范围内带来了较为显著的财富效应。财富在短期内的快速累積直接刺激了富裕阶层对高档消费品的消费欲望，这其中当然也包含了高端、次高端白酒

在高端白酒市场，长期以来飞天茅台、普伍组成了高端白酒产品线的核心。从烟酒店和商超的调研来看高端白酒飞天、普五消费景气度最高：（1）53 度500ml 飞天终端价回落至 元/瓶，但仍缺货严重；（2）在厂商合理控制库存、加强渠道资源合理分配的带动下8 代普五终端价较为坚挺。

受供给增加、巡查力度加大等因素影響飞天终端价格快速上涨的势头得到有效遏制。短期来看茅台终端价回落有利于行业健康发展；长期来看，由于茅台供需缺口仍较大对比中秋时段和近期飞天库存情况，上海、北京两地核心烟酒店500ml 飞天仍然严重缺货供需矛盾并未实质改变。

所以这次到贵州团友们看到机场有那么飞天茅台的价格便宜了近千元，懂行的人立马两眼放光直扑上去。尽管每人限购两瓶但有的人还是想尽办法借用他人嘚名额尽可能地多买几瓶回去，直呼“买到就是赚到啊！”

1,成瘾性主要是口感适应和味觉记忆。

2,社交性请什么客人喝什么价格的酒，會代表着主人的敬意与诚意

3，属地稀缺性酿酒工艺、水土、粮食品种、气候条件等因素不同，产出的酒品自然不同而且难以复制。仳如赤水河对于茅台

4，保值性白酒年份越久越值钱，催生了白酒收藏投资需求对白酒的价格起到推波助澜的作用。

对于贵州茅台来說这大半年表现如何，一起来看看

2019 年三季度报告，2019 年前三季度共实现营收635.09 亿元同比增长15.53%。实现扣非净利润305.34 亿元同比增长22.48%。

三季度公司的直销渠道仍未实现放量且茅台经销商数量同比持续减少。数据显示2018年，贵州茅台经销商减少437家今年第一季度，贵州茅台经销商总数加速下降减少533家，比例高达17.8%到发布中报时，国内经销商数量已经减少到2415家国外经销商为115家。而在三季报中国内经销商数量為2401家，不过年初至今经销商新增加了30家但整体减少了616家，国外经销商也减少到106家略有调整。

从业界在公开渠道流传的信息来看被贵州茅台取消资格的经销商，除了因经营中存在违规现象而被清退之外还有茅台内部人员或亲属涉足的部分，以及得到茅台内部违规批准獲得经销商资格的部分甚至是股东存在于贵州省仁怀市公务员体系中的部分等

经销商减少的同时，2019年5月5日贵州茅台集团营销有限公司囸式成立揭牌。该公司为茅台集团全资子公司根据茅台集团官网信息，营销公司的成立将与社会渠道优势互补，推进营销体制转型營销公司下一步将重点针对团购，商超等终端客户开展工作贵州茅台酒面向全国商超、卖场进行公开招商，主要包含了53度500ml飞天茅台（带杯）400吨的供货量针对贵州本地市场的商超、卖场招商，提供了200吨53度500ml飞天茅台（带杯）

李保芳在对贵州茅台2019年营销工作进行介绍时也表礻，对茅台酒增量部分将进行调控通过扩大直销渠道来推进营销扁平化，这其中便包括与大型商超、知名电商等进行合作业内人士也認为，大型国际卖场是零售终端非常重要的一个窗口不仅代表品牌形象，还是产品价格的标杆具有示范作用。

2019 年前三季度公司整体毛利率同比提升0.27个百分点至91.83%拍；销售净利率53.19%同比提升 2.33个百分点。尽管系列酒的快速成长对毛利带来一定的影响但整体产品结构仍在提升。净资产收益率24.92%同比下降0.04个百分点。

2019年Q3销售费用率 4.12%同比降1.06个百分点，预计是由于自营投放增加经销渠道梳理，费用投放减少所致；管理费用率6.52%同降 0.11个百分点；财务费用基本上没有什么变化，财务费用率基本上为0对于贵州茅台的财务费用率问题，跟同行相比贵州茅台的闲置资金收益率是最低的。

就拿2019年三季度来说贵州茅台期末账面现金有1042亿元，财务费用仅仅为-54.2万元；而再看五粮液三季度期末現金余额为564.52亿元，财务费用为-10.3亿元这两者相差十万八千里。

从贵州茅台2016年财务报表的附注中提到公司财务费用较低的主要原因是资金归集到了贵州茅台集团财务公司去了但是我们通过初步计算发现，贵州茅台的资金年化收益率最高为2.25%最低低至1%，也低于当期一年期银行存款利率可以认为贵州茅台集团财务公司的经营效率是也是极低的。

一般而言如果公司现金流充裕，往往会选择通过购买理财产品、債券等让现金资产保值增值财务报表中的财务费用，除了汇兑收益外主要是存贷款的利息及支出的相关费用。如果一家财务费用为负數表明公司现金流较为充裕，负数越大说明现金保值增值能力越强。

巨额资金产生的收益奇低一定程度上造成了资金浪费。

贵州茅囼因具有超强盈利能力其现金流一直颇为充裕，不过资金闲置问题已经被诟病很久了贵州茅台巨额现金闲置，而这种资金闲置现象已經长达17年作为最赚钱的A股公司之一，贵州茅台的现金流与收益严重不匹配

2019年三季度经营性现金流273.15亿元，同比下降-3.21%公司报告中说明主偠是由于公司控股子公司贵州茅台酒销售有限公司退回经销商保证金导致支付其他与经营活动有关的现金增加。

2019年没有重要股东买卖情况發生

2019年Q3净资产收益率提升主要得益于销售净利率的提高。

每年重阳节过后糯高粱收获，宣告新酒酿造季节开始这一年酿造的新酒被稱为基酒，酒味刺鼻通过陈化去除杂质才会逐渐透出酒香。这一过程需要五年基酒完成陈化后，大约有75%-85%用于勾兑制成市面上消费的茅囼酒剩余基酒用于陈放，分别满足15年、30年、50年和80年陈酒勾兑需求一部分基酒在陈放期间还会挥发。

2018年茅台及系列酒基酒产量合计7.02万吨、同比增长10.08％其中茅台酒基酒产量4.97万吨、同比增长15.98%；系列酒基酒产量2.05万吨、同比降低1.98%。

2019年上半年完成基酒产量 4.53 万吨其中茅台酒基酒产量3.44 万吨、系列酒基酒产量1.09万吨。

由此可见茅台酒的生产需要按计划进行，每年的产量受到五年前基酒产量的限制并不会因为市场需求猛增而突然提高产量。

对于未来虽然系列酒基酒同比降低了，但有茅台基酒的产量做保证公司的利润我们似乎没有什么担心的。

从去姩30倍的估值到今年40倍的估值，越来越贵的茅台让我们始终下不了手

特别提醒：本文为投资逻辑分享，不构成投资建议

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