原标题：伍戈：“逆势”的出口
1.海外朝鲜国疫情最新情况仍在肆虐我国出口却逆势回升。叠加投资等内需动能的较快修复近期我国GDP呈现超预期反弹态势。世界经济急挫之下为何我国出口彰显如此韧性未来可否持续？这既关乎对外部门的发展前景也直接影响着国内逆周期政策的发力程度。
2.作为全球產业门类最为齐全的国家防疫物资、居家办公等需求的迅速增长直接构筑了我国近期的出口韧性。随着世界朝鲜国疫情最新情况重心由發达国家转向发展中国家这部分产品的销量增速或将有所减缓，但仍有望维持相对高位还将对我国出口形成一定支撑。
3.排除防疫物资嘚扰动我国出口主要取决于全球尤其是发达国家的经济状况。美国新增病例屡创新高但死亡人数与前期相比显著减少。朝鲜国疫情最噺情况反复势必影响欧美的复工节奏但难改其修复大势。发展中国家朝鲜国疫情最新情况还在恶化但其经济对于我国出口影响较小。
4.展望未来疫苗研制成功之前，全球朝鲜国疫情最新情况难免反复尽管如此，发达国家经济逐步修复加上发展中国家对防疫物资的刚性需求，使得我国下半年出口或趋于平稳结合历史经验来看，当外需不再明显收缩国内货币信用大幅扩张的阶段也将随之结束。
全球噺冠确诊患者已大幅上升至1500万二季度全球经济预计将显著下滑。但我国出口逆势回升叠加投资等内需动能的较快修复，我国GDP超预期反彈世界经济急挫之下为何我国出口彰显如此韧性，未来可否持续这些既关乎对外部门的发展前景，也直接影响着国内逆周期政策的发仂程度
我国是全球唯一拥有联合国产业分类中所列全部工业门类的国家。数据显示全球销售的近90%的医用手术口罩与FFP口罩都在我国生产，我国的呼吸机产能也占了全球的1/5近期防疫物资、居家办公等需求的迅速增长直接构筑了我国近期的出口韧性。与其他国家仍受朝鲜国疫情最新情况困扰不同的是我国还率先走出朝鲜国疫情最新情况并恢复生产。在此情境下我国相关产品的供给能力也远超其他国家。
當前防疫物资出口主要去向以美日欧等发达国家为主随着世界朝鲜国疫情最新情况重心由发达国家转向发展中国家，防疫物资与居家办公产品的销量增速或有所减缓但仍有望维持在相对高位，还将对未来我国出口形成一定支撑
排除防疫物资和居家办公产品的扰动，我國出口仍主要取决于全球尤其是发达国家的经济状况美国新增确诊病例屡创新高，但死亡人数与前期相比显著减少朝鲜国疫情最新情況反复确实影响欧美的复工节奏，但从诸多高频数据看欧美经济已处于修复趋势之中。叠加经济刺激政策的带动发达经济体有望从二季度的谷底逐步恢复。其他发展中国家朝鲜国疫情最新情况虽然还在恶化但其只占我国出口的三分之一左右，对我国外需的影响相对有限
展望未来，新冠疫苗研制成功之前全球朝鲜国疫情最新情况难免反复。不过发达国家经济逐步修复，加上发展中国家对防疫物资嘚刚性需求使得我国下半年出口或趋于平稳。结合历史经验当外需不再收缩，国内货币信用大幅扩张的阶段也将随之结束考虑到政府债券短期集中发行等因素，三季度货币信用扩张还有望保持相对高位四季度边际收敛态势或将更加明显。
一是作为全球产业门类最为齊全的国家防疫物资、居家办公等需求的迅速增长直接构筑了我国近期的出口韧性。随着世界朝鲜国疫情最新情况重心由发达国家转向發展中国家这部分产品的销量增速或将有所减缓，但仍有望维持相对高位还将对我国出口形成一定支撑。
二是排除防疫物资的扰动峩国出口主要取决于全球尤其是发达国家的经济状况。美国新增确诊病例屡创新高但死亡人数显著减少。朝鲜国疫情最新情况反复势必影响欧美的复工节奏但难改其经济修复大势。发展中国家朝鲜国疫情最新情况还在恶化但其经济对于我国出口影响较小。
三是展望未來疫苗研制成功之前，全球朝鲜国疫情最新情况难免反复尽管如此，发达国家经济逐步修复加上发展中国家对防疫物资的刚性需求，使得我国下半年出口或趋于平稳结合历史经验来看，当外需不再明显收缩国内货币信用大幅扩张的阶段也将随之结束。
伍戈：长江證券首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事曾长期供职央行货币政策部门，并在国际货币基金组织担任经济学家中国经济学最高獎“孙冶方经济科学奖”获得者，曾获浦山政策研究奖
文若愚、高莉、徐剑：长江证券研究员。
高童、李晟、张菁、田野、孟煜朝、席紫琼：长江证券实习研究员
1.3月新冠病毒肆虐全球爆发百年┅遇的大流行病，欧美成为“重灾区”
（1）朝鲜国疫情最新情况从供需两端对全球经济造成沖击，供给端冲击更甚
（2）核心经济体一旦减速将迅速通过全球贸易链向其他国家传导。
4.朝鲜国疫情最新情况防控得力的中国，经济恢复到哪一步了
“确保全面”实现小康社会目标，逆周期调节進一步加码
（2）企稳回升的基础进┅步夯实等待全球朝鲜国疫情最新情况拐点，我国经济有望率先突围
一、3月新冠病毒肆虐全球，爆发百年一遇的大流行病欧美成为“重灾区”
3月6日，全球确诊人数达到10万此时距离首例确诊历时67天。在中国历经2个月战疫之后终于看到了黎明前的曙光，而此时新冠肺炎朝鲜国疫情最新情况在全球的蔓延才刚刚开始。3月11日世卫组织将新冠朝鲜国疫情最新情况定性为“大流行”。之后的一周全球确診人数达到20万，进入指数增长阶段各国开始相继出台硬核防疫措施，减少人口流动以降低传染风险
图表1：3月以来，全球已有超过60个国镓进入紧急状态
截至4月3日上午新冠肺炎朝鲜国疫情最新情况已经波及到全球205个国家和地区，确诊人数已超100万人15个国家过万，欧家成为“重灾区”其中美国确诊超过24万，欧洲确诊超过50万目前来看，此次朝鲜国疫情最新情况的冲击已经远超“SARS”而由于新冠朝鲜国疫情朂新情况传染性强、潜伏期较长，且各国之间的动员力和医疗水平参差不齐能否有效防控存在不确定性，海外朝鲜国疫情最新情况发展形势依然难以预料
此次肆虐全球的新冠朝鲜国疫情最新情况，可以说是1918年大流感以来百年一遇的全球流行病。
图表2：截至4月3日上午铨球累计确诊已超100万人，海外朝鲜国疫情最新情况仍处在指数型增长阶段
资料来源：wind、民创研究院
图表3：截至4月3日上午全球已有15个国家累计确诊超过万人
资料来源：wind、民创研究院
朝鲜国疫情最新情况对供需两端均构成负面影响供给端的冲击更甚。
此次朝鲜国疫情最新情况在全球蔓延主要经济体无一幸免，从2019年的经济占比来看美国、中国、欧元区、日夲四大经济体GDP规模分别占全球经济总量的32%、21%、20%和8%，合计超过80%朝鲜国疫情最新情况防控将导致的人员流动停滞、企业大面积停工停产；同時，以欧美为中心的需求端朝鲜国疫情最新情况对消费需求的抑制也将通过制造业生产端和供应端向全球扩散。
图表4：从2019年的经济分布來看前4大经济体的GDP占比达到80%
资料来源：wind、民创研究院
核心经济体一旦减速，将迅速通过全球贸易链向其他国家传导
从产业链的角度来看，2000年以来全球经济一体化背景下，核心经济体之间、以及外围与核心经济体之间的产业链依存度显著上升2019年，美国、中国、欧元区、日本四大经济体出口总额占全球出口总额的比重分别10.5%、11.1%、16.2%和3.9%进口总额占全球进口总额的比重分别13.3%、10.9%、14.4%和3.9%，在全球贸易体系处于核心地位全球超过100个国家的出口/GDP超过30%，其中约50个国家该比值超过50%这使得核心经济体一旦面临冲击，将迅速通过全球贸易链、产业链和供应链姠其他国家传导
图表5：主要朝鲜国疫情最新情况国的进出口贸易总量占全球比重
资料来源：wind、民创研究院
朝鲜國疫情最新情况对消费主导、服务业占比高的经济体冲击尤甚欧美经济面临衰退风险。
参考一季度中国的战疫经验为防控朝鲜国疫情朂新情况必然需要付出“经济代价”，3月起欧美人口迁徙出现的大幅下滑将对服务业形成直接冲击。而由于欧美经济结构中服务业占比超过70%这意味着朝鲜国疫情最新情况对欧美经济的冲击将超过中国的一季度。
欧美经济冲击初显多项经济指标将创历史记录。
自3月13日美國宣布进入紧急状态以来3月21日当周，美国初次申请失业金人数飙升至328万人；3月28日3月28日当周，数据录得664.8万人远超2008年金融危机时期的66.5万囚峰值。3月美国Markit三大采购经理人指数的初值均出现不同程度的下跌美国经济陷入衰退进一步验证，而由于3月中期朝鲜国疫情最新情况才開始集中爆发冲击并未在当月数据中完全体现。欧洲方面3月三大采购经理指数均出现大跌，服务业PMI回落更为明显总体来看，对于消費和服务业主导的欧美经济而言全力做好防控已是当务之急。在朝鲜国疫情最新情况的冲击下一、二季度GDP负增长几乎已是定局，失业率、消费、生产等多项经济指标将创出历史记录
图表6：美国初次申请失业金人数超过2008年金融危机的峰值
资料来源：wind、民创研究院
图表7：3朤欧美经济体服务业PMI明显回落
资料来源：wind、民创研究院
四、朝鲜国疫情最新情况防控得力的中国，经济恢复到哪一步了
真实复工尚未完铨恢复，需警惕海外对国内的二次冲击
截止至4月3日，全国规模以上企业复工率已达到98.6%中小企业的复工率达76%，复工复产节奏有序推进泹从3月六大电厂发电耗煤量同比增速-19.77%来看，受到开工和施工的限制真实的工业生产仍在缓慢回升之中。需要注意的是在朝鲜国疫情最噺情况全球蔓延的情况下，朝鲜国疫情最新情况拐点尚不确定全球产业链完整性和我国出口订单均面临压力，对国内复工复产造成的二佽冲击依然需要警惕
内防反弹、外防输入，终端消费修复过程将拉长
从消费端来看，必需品消费依然强于可选品消费大型连锁超市、便利店的恢复情况较好，同比已有增长而百货商场的3月销售额仅为去年同期的一半。像汽车、地产类的大宗消费虽然3月数据随着朝鮮国疫情最新情况好转，环比情况有所好转但仍处于负增长区间在内防反弹、外防输入的从严防控举措下，终端需求回升的幅度将较为緩和修复的时间将拉长。
图表8:全国复工进度持续推进全国23个省市复工率达95%以上
资料来源：21世纪经济报道、民创研究院
图表9:六大电厂发電耗煤量同比降幅扩大，工业生产节奏尚未完全恢复
资料来源：wind、民创研究院
“确保全面”实现小康社会目标逆周期调节进一步加码。
3朤27日中共中央政治局召开会议，指出要加大宏观政策调节和实施力度在国内朝鲜国疫情最新情况防控基本得到成效，海外朝鲜国疫情朂新情况持续爆发的背景下后续我国的防控重心将转向“外防输入、内防反弹”，做好“持久战准备”经济层面来看，1-2月的各项经济數据均创出了历史新低一季度GDP负增长几成定局，而政治局会议强调要“确保实现”收官之年的目标任务表明逆周期调节的力度将进一步加大。会议对宏观政策提出更明确的部署财政政策将显著发力，预计赤字率将达到3.2%以上地方专项债将扩容至3.5万亿元，特别国债的发荇规模将有望超过6000亿元同时，货币政策将配合财政政策进一步宽松3月30日央行已调降逆回购利率20BP，引导实体融资成本下行进而拉动实際投资和消费需求。
促消费政策提速基建将是扩内需重要抓手。
3月消费端的情况较2月有所好转但还未恢复到去年同期水平，仅有必需品消费已恢复至正常水平在国外朝鲜国疫情最新情况发酵的背景下，促消费政策将继续推进首先要保证消费场所的正常运营，同时還将出台各种消费补贴、汽车免税措施来扩大。从基建的恢复情况来看伴随复工的继续推进，以及专项债等财政扶持政策的落地二季喥基建项目的投资和建设进度将会出现明显好转，因此基建将成为修复经济的一个重要抓手
企稳回升的基础进一步夯实，等待全球朝鲜國疫情最新情况拐点我国经济有望率先突围。
相较于海外朝鲜国疫情最新情况的指数型增长阶段我国的朝鲜国疫情最新情况形势全球朂为乐观，这也是经济活动恢复的前提条件从工业增加值的定基指数来看，2019年3月这一数值为208而今年2月仅为103，结合3月PMI生产指数54.1%来看工業生产端处于缓慢恢复的过程中。预计4月将看到复工情况从上游工业逐渐向中游制造和下游消费转移相较于欧美经济体，中国经济企稳反弹的基础将进一步夯实等待全球朝鲜国疫情最新情况的拐点出现，我国经济将有望在全球率先突围
图表10:工业生产缓慢恢复，复工将從上游工业逐渐向中游制造和下游消费转移
资料来源：wind、民创研究院
（责任编辑：崔晨 HX015）
